洛陽鉬業IPO折價幻象 AH股實際溢價2.4倍
221%的漲幅，87.52%的換手率。
2012年10月9日，洛陽鉬業又一次重現了“新股首日爆炒”神話。
“意料之中的事情。”南方某券商自營業務負責人士告訴記者，其所在的部門也參與了此次洛陽鉬業的申購并成功獲配。
“非常幸運。”該人士在談及此次申購以及交易過程時說，“開始報價的時候并沒有想到會是這樣的結果，直到其最終定價公布的那一剎那，我們才意識到這對我們而言，將是一次非常有利可圖的投資。”
但情況可能沒有這么簡單。
10月9日，洛陽鉬業的H股股價收于3.46港元，按照當日1港元兌人民幣中間價0.81元計算，僅為2.8元人民幣。與當日洛陽鉬業A股9.63元相比，A股對H股的溢價率高達243.5%。
定價之謎
9月21日，洛陽鉬業3元/股的發行價格一經公布，資本市場便一片嘩然。
據洛陽鉬業招股書披露，本次擬發行不超過5.42億股，募資36.46億元。若以此計算，要完成其募資計劃，發行價要達到6.73元。而早在9月中旬的路演階段，洛陽鉬業的保薦機構安信證券，給出的合理估值區間為6.49元-8.48元。斯時，其他研究機構給洛陽鉬業的建議詢價區間也皆在4-8元間不等。
“如果按照以前的詢價規則來看，其股價是完全能發行到6元/股之上的。”一位接近于洛陽鉬業的知情人士向記者透露，參與此次洛陽鉬業詢價的機構大部分的報價皆集中在了6元左右。“在最終的有效報價中，超過6元的報價達到了105個，對應的申購總量也近20億股。”上述知情人士稱。但這個價格，最后并未通過監管層的認可。“最終發行價格的確是通過多方協商后確定的。”上述知情人士透露該價格確定后，公司方面再進一步確定縮股發行，原因是公司方面也認為發行價格遠低于預期。但單純認為發行價格“低”，恐怕并不那么理直氣壯。
“洛陽鉬業的發行定價如果真的定在6元之上，的確是太高了，或恐重現當年中石油上市的悲劇。”10月9日，一位接近于監管層的人士向記者坦言，因為洛陽鉬業為H股回歸公司，其定價要依照H股的價格進行參照指導，不能偏離得過于脫節。
而在9月下旬，洛陽鉬業的H股股價則一直在2.6元(3.2港元)附近波動。
“同股同權，其在H股的價格在2.6元左右，即使估算上國內A股和H股之間的估值差異，其合理的價格也應該在3-4元之間，而如果按照其詢價結果，以6元以上的價格發行，那么其兩個市場的價格差異便達到了一倍以上，中石油當年的回歸高溢價發行的教訓，很可能重演。”上述接近監管層的知情人士認為。
洛陽鉬業IPO折價“幻象” AH股實際溢價2.4倍
或許正是出于上述因素的考慮，最終其價格被“一刀切”至了3元/股。而此時又一個疑問催生：既然洛陽鉬業的H股股價近一年來一直在3港元附近徘徊，又是何種因素催生出其計劃發行5.42億股，計劃融資36億余元的勇氣呢？
實際上，此次洛陽鉬業回歸的計劃于2010年年底正式啟動。斯時，洛陽鉬業的港股價格在6.6港元左右。照此計算，5.42億股A股則相當于30.66億元人民幣，再考慮到兩市估值的溢價，融資完成36億元問題應該不大。
但好景不長。作為洛陽鉬業的主業——鉬行業自2011年下半年后便陷入了行業的低谷。
記者發現，隨著鉬價格的不斷下降，各大外資投行對于洛陽鉬業的H股目標價不斷下調，對應的其在H股的股價也不斷創出新低。
而2011年的不分紅計劃，更讓其H股價接連大跌至3港幣之下。
一邊是A股發行時的高達6元之上的報價，一邊是同股同權卻僅有不到3元人民幣的H股股價。
雖然最終A股的發行價格選擇了低者，卻給洛陽鉬業上市首日的“爆炒”留下了話題和伏筆。
“從6元多的價格‘政策’調控到3元，這很容易讓市場形成‘折價’發送的印象，在這一印象下，洛陽鉬業上市當天顯然很容易被炒高。”上述南方某券商自營業務負責人士坦言。而正是由于上述這一系列的“特殊”原因，造就了當日洛陽鉬業“爆炒”的必然結果。
詢價之謎
但另外一個疑問卻出現。根據洛陽鉬業公布的詢價結果顯示，超過100家詢價對象給出了6元以上的高價，即使算上H股與A股的整體估值差異，這高達一倍多的溢價也難以用常理推斷。記者翻閱了各大外資投行針對洛陽鉬業H股的報告，其共性是認為目前其價格反映了整個行業的形勢。換句話說，3元價格已然不低。
“洛陽鉬業2012上半年凈利潤按年增長26.2%至7.4億人民幣，優于市場預期，最主要由于得到較高的政府補貼，稅率降低，以及在2011年的稅務開支回撥。”在美銀美林最近的一份研究報告中寫道，鉬的毛利按年下降41.2%，上半年鉬價跌15%，產量停滯不前，且預計鉬業在未來將面臨的結構性挑戰，包括鋼材需求增長和強大的鉬供應增長放緩。目標價由3.6港元下調至3.3港元。
而早在2011年9月底，花旗便已經因為洛陽鉬業在2012-2013年鉬產量增長受制下調其評級，并將其目標價格下調至2.9港元。洛陽鉬業有如此明顯的H股股價作為定價指導，為何專業投資人士置若罔聞？
“這里面其實有‘偷換概念’的嫌疑。對于洛陽鉬業的A股和H股定價，有分析認為主要還是兩市給其的市盈率不同導致。目前其在港股的市盈率已經在11倍左右，而A股市場中如果以40余倍的有色金屬行業市盈率來看的話，則會覺得其此次發行價格過低。”北京某長期跟蹤其H股上市公司的資深研究員告訴記者，但是由于鉬行業目前的景氣度與其他有色行業的情況完全不同，并不能用有色金屬行業的市盈率來比對。
事實上，在此次參加洛陽鉬業IPO詢價的機構中，報價最高的南方廣利回報債基竟報出了9元的高價，足足高出去H股股價兩倍有余。其對應的認購數量為2000萬股。機構報出的次高價為8元/股，來自于昆侖信托有限責任公司自營投資賬戶，其申購的數量更達到5000萬股。
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